Назад к Речам-2009

Я рад возможности выступить в Морхаус-Колледже, единственном высшем учебном заведении только для мужчин, исторически созданном для чернокожих студентов. Немало знаменитых выпускников вышло из стен колледжа: бывший мэр Атланты М.Джэксон, бывший Генеральный Врач США Дэвид Сэтчер, кинорежиссер Спайк Ли и другие. Достаточно сказать, что Мартин Лютер Кинг был выпускником Морхауса.

Мое сегодняшнее выступление будет посвящено финансовому кризису и глобальной рецессии. Нынешний кризис, наихудший со времен Великой Депрессии, значительно ухудшил доступность кредита для домохозяйств и фирм. Кредит – это кровь рыночной экономики, и ущерб наше экономике от ограничения потока кредита был значителен. При том, что в последние месяцы безработица росла на 500 и более тысяч человек в месяц, выпускники колледжей попадают на самый тяжелый рынок труда за последние 25 лет. В сообществах, в которых выросли я и вы, многие семьи пытаются справиться с потерей работы, лишаются сбережений или находятся под угрозой конфискации жилья. Компании закрывают фабрики и отменяют строительные проекты. Штаты и муниципалитеты с трудом находят финансирование для жизненно важных услуг населению. И хотя мы, конечно, больше знаем о ситуации в США, не надо забывать и о том, какой урон нанес кризис практически во всем мире, особенно гражданам стран, которые даже в хорошие времена не процветают.

В разгар кризиса многие американцы отметили Пасху или Пейсах (еврейскую пасху). Как вы, может быть, знаете, одно из центральных событий праздничного ужина на Пейсах – когда младший ребенок задает 4 вопроса, ответы на которые рассказывают историю евреев в те времена, когда они были рабами в Египте и во время их исхода в Землю Обетованную. В духе праздника, я сегодня задам и отвечу на 4 важных вопроса о финансовом кризисе. Конечно, мои ответы будут краткими, но у нас будет время для дополнительных вопросов после того, как я закончу с подготовленной частью выступления.

Как мы оказались в этой ситуации?

Первый вопрос: как же так случилось? Что заставило нашу финансовую и экономическую систему дать настолько сильный сбой? Неудивительно, что ответ на этот вопрос сложен, и эксперты расходятся во мнениях, в какой степени повлиял тот или иной фактор. По-моему, однако, для того, чтобы рассказать всю историю и понять ее международный аспект, нам надо рассмотреть, как складывались глобальные параметры сбережений и инвестиций в последние десять лет или чуть более того, и как эти изменения повлияли на кредитные рынки в США и некоторых других странах.

На самом базовом уровне, роль банков и других финансовых институтов является принятие сбережений домохозяйств и фирм и использование их для выдачи кредитов и инвестирования. Например, финансовые институты используют сбереженные другими средства для выдачи займов на покупку жилья, на покупку запасов сырья и зарплату. Финансовые рынки, такие, как рынки акций и облигаций, выполняют сходную функцию, например, когда фирма получает деньги для постройки новой фабрики путем выпуска и продажи облигаций напрямую инвесторам. Когда финансовая система работает как положено, она распределяет ресурсы осмотрительно (то есть с надлежащим учетом риска) и эффективно (на наиболее продуктивные цели).

Важно, что в нашей глобальной финансовой системе сбережения не обязательно должны генерироваться в той же стране, в которой они находят применение, но могут поступать также из-за границы. За последние 10-15 лет, США и некоторые другие индустриальные страны были получателями больших объемов иностранных сбережений. Большая часть шла из быстро растущих развивающихся экономик Азии и других мест, где потребление отставало от растущих доходов, а также из стран-экспортеров нефти, которые не находили прибыльного применения всей своей выручки дома и искали возможности вложений за рубежом. На самом деле, чистый приток иностранных сбережений в США, который составлял 1,5% нашего национального продукта в 1995, достиг 6% в 2006г., что в текущих долларах составляет $825 млрд. долларов.

Приток сбережений из-за границы может быть выгодным для страны, которая их получает, если она грамотно их инвестирует. К сожалению, не всегда так было в США и некоторых других странах. Финансовые институты отреагировали на избыток имеющихся денег путем агрессивной конкуренции за заемщика, и в годы, предшествующие кризису, кредит как для домохозяйств, так и для фирм стал сравнительно дешевым и легко доступным. Одним из важных последствий был жилищный бум в США, бум, подогреваемый быстрым ростом ипотечного кредитования. К сожалению, большая часть кредитования была выполнена плохо, например, от заемщика не требовалось совсем, или требовался небольшой начальный взнос, или недостаточно оценивалась способность заемщика производить ежемесячные платежи. Заемщики стали беспечными, так как они, как и многие другие в это время, стали думать, что цены на жилье продолжат рост, тем самым увеличивая долю заемщика в своем доме, а также что кредит останется доступным, и заемщики будут иметь возможность рефинансирования при необходимости. Регуляторы не делали достаточно для предотвращения плохого кредитования, частично из-за того, что многочисленные самые «плохие» кредиты выдавались компаниями, которые были вне регулирования или подлежали минимальному надзору.

Ипотечные рынки были не единственными, затронутыми кредитным бумом. Большой приток глобальных сбережений в США снизил доходность многих традиционных долгосрочных инвестиционных инструментов, таких, как облигации Минфина (Treasury bonds), что заставило инвесторов искать альтернативы. Чтобы удовлетворить огромный спрос на инвестиционные инструменты, которые бы воспринимались одновременно надежными и доходными, финансовая отрасль разработала ценные бумаги, которые объединяли многие отдельные займы в единое целое сложным образом, который трудно сразу понять и воспринять. Эти новые ценные бумаги в дальнейшем оказались достаточно рискованными, причем их риски в достаточной степени не понимали ни инвесторы, ни сами компании, которые их разработали и выбросили на рынок.

Кредитный кризис начал разворачиваться в начале 2007г., когда на поверхность вышли проблемы субстандартных ипотечных кредитов, предлагаемых менее кредитоспособным заемщикам, и цены на дома в ряде регионов начали падать. Выросло число неплатежей и дефолтов по ипотеке, снижение цен ускорилось, и эти тенденции существуют по сей день. Инвесторы, обескураженные потерями на активах, которые считались надежными, начали выводить средства со всех кредитных рынков, и финансовые институты, испытывая потери от ипотечного и прочего кредитования, сократили выдачу займов. Кризис углубился в сентябре, когда банкротство или "почти банкротство" нескольких крупных финансовых компаний заставило многие финансовые и кредитные рынки просто встать. Цены на акции рухнули вместе с верой инвесторов в финансовый сектор и мрачными прогнозами на будущее. Падение цен на акции, еле удерживаемая на грани финансовая система и трудности в получении кредита привели к особенно быстрому и глубокому спаду в глобальной экономической активности и занятости, и этот спад продолжился и в первые месяцы 2009г. Как продолжающийся финансовый кризис, так и экономический спад ставят трудные проблемы перед властями стран.

Что ФРС предпринимает в нынешней ситуации?

Мандат ФРС от Конгресса заключается в том, чтобы обеспечивать максимально возможную занятость населения и стабильные цены. Кроме этого, от ФРС ожидают вклада в финансовую стабильность путем действий по предотвращению финансовых кризисов и их распространению за пределы финансового сектора. То есть мы являемся первой инстанцией, реагирующей на кризис.

Основной инструмент влияния ФРС на экономическую активность и инфляцию – ее способность контролировать краткосрочную процентную ставку, а если точнее, то ставку на федеральные фонды, хранящиеся в ФРС – то есть ставку, по которой банки кредитуют друг друга в режиме «овернайт». Снижение ставки может использоваться для стимулирования заимствований со стороны частного сектора и использования кредита в те времена, когда экономика страдает от недостаточного спроса. В сентябре 2007г., после того, как началась турбулентность на финансовых рынках и появились признаки слабости экономики, Комиссия по Открытым Рынкам ФРС (FOMC), орган, который отвечает за монетарную политику ФРС, начала активно снижать целевую ставку по федеральным фондам. К весне 2008г. мы снизили ее с 5,25% до 2%, что помогло амортизировать влияние финансового кризиса на экономику в целом. Но, как я уже упоминал, интенсификация кризиса осенью привела к дальнейшему ухудшению перспектив экономики, и FOMC вновь понизила ставки. С декабря наша ставка практически равна нулю. Кроме того, FOMC дала понять, что существующая ситуация, по ее ожиданиям, заставит держать такую ставку достаточно долго.

Однако, с учетом продолжающихся проблем на кредитном рынке, одна только обычная монетарная политика недостаточна для оказания экономике той поддержки, в которой она нуждается. Поэтому ФРС предприняла ряд шагов, чтобы помочь расшить узкие места в доведении кредита до домохозяйств и фирм. Делая эти шаги, мы показали, что инструментарий ФРС остается вполне эффективным, несмотря на то, что ставка на нуле и не может быть понижена далее.

Мы предприняли широкий диапазон мер для того, чтобы восстановить кредитование экономики, из которых я упомяну только несколько самых важных. Один набор мер касается краткосрочных кредитов банкам и другим финансовым институтам. Банки и другие финансовые посредники обычно выдают долгосрочные кредиты (ипотечные, кредиты бизнесу), но в то же время опираются на краткосрочные источники, напр., клиентские депозиты, которые могут быть сняты клиентами в любое время. Чтобы с уверенностью выдавать долгосрочные кредиты и делать долгосрочные инвестиции, банки должны быть уверены, что у них имеется доступ к достаточным ресурсам при такой необходимости. Для этого ФРС обозначила свою позицию: она гарантирует краткосрочный кредит здоровым финансовым институтам по мере необходимости. Функция кредитора последней инстанции для финансовых институтов присуща центральным банкам не первое столетие, и давно применяется в периоды финансовых кризисов.

Чтобы подчеркнуть нашу готовность предоставить краткосрочные ресурсы банкам, когда у них появится потребность в них, мы снизили процентную ставку по таким кредитам и продлили срок займов до трех месяцев. Мы также начали предоставлять средства финансовым институтам на аукционах, тем самым позволяя процентной ставке колебаться в зависимости от реального спроса. Важно то, что это кредитование очень надежное и безопасное с точки зрения как ФРС, так и налогоплательщика. Мы не только отбираем заемщиков среди здоровых институтов, но мы также требуем от заемщиков обеспечения, стоимость которого превышает сумму займа. Такое кредитование финансовых институтов со стороны ФРС помогло облегчить условия на целом ряде ключевых финансовых рынков, снизило важные эталонные процентные ставки (такие как Libor, к которой привязаны платежи по некоторым типам ипотеки и многие другие виды займов), и повысило готовность банков предоставлять кредит своим клиентам.

Вторая стратегия, к которой прибегла ФРС – это использование целевого кредитования для разблокирования важных рынков вне банковской системы. Хороший пример целевого кредитования – усилия на рынке коммерческих бумаг. Коммерческая бумага – это форма краткосрочного долга, который самые разные фирмы эмитируют для финансирования своих операций; от этого рынка часто зависят выплаты по зарплате и платежи поставщикам. Одни из крупнейших инвесторов в коммерческие бумаги – паевые фонды денежного рынка. В пик кризиса осенью прошлого года, многие люди, которые инвестировали в эти фонды, потеряли веру в них и стали выводить деньги; эта потеря средств заставила фонды сократить свои собственные вложения, что в свою очередь вызвало серьезные проблемы на рынке коммерческих бумаг. Через ряд программ кредитования и в сотрудничестве с Минфином США, ФРС помог восстановить доверие как к паевым фондам, так и к рынку коммерческих бумаг. Со временем отток средств из паевых фондов сменился, хотя и скромным, но притоком, и заемщики на рынке коммерческих бумаг увидели значительные улучшения как по цене, так и по доступности финансирования.

Совсем недавно ФРС и Минфин запустили совместную программу кредитования для домохозяйств и малого бизнеса. Среди форм кредита, на которых делается упор в этой программе - автокредит, студенческие займы, и займы, гарантированные Управлением Малого Бизнеса. Сейчас мы рассматриваем другие типы кредита для возможного включения в эту программу. В любом случае мы предпримем все меры для минимизации риска потерь для ФРС.

Восстановление стабильности на рынке жилищной ипотеки – особая сфера. Для решения этой задачи, ФРС применила третий инструмент экономической политики, а именно, покупку ценных бумаг на открытом рынке. FOMC одобрила покупку ипотечных бумаг, гарантированных ипотечными агентствами под эгидой государства (Fannie Mae и Freddie Mac) на сумму более $1 триллиона в этом году. Покупка ипотечных бумаг помогает снизить ставки по ипотеке, и мы на самом деле видели, что ставка по традиционному виду ипотечного займа - на 30 лет с фиксированной ставкой - упала до уровня ниже 5%; это самый низкий уровень с 1940-х годов. Конечно, жилищный рынок остается в депрессии, но низкие ставки и низкие цены делают жилье более доступным. Например, два года назад, когда ставки были выше 6%, платежи по ипотеке, покрывавшей 80% стоимости дома ценой $215 000, составили бы более $1000 в месяц; сегодня цена такого дома упала где-то до уровня $170 000, и по сегодняшней ставке месячный платеж составит около $700. Низкие ставки по ипотеке также помогают некоторым домовладельцам рефинансировать свои ипотечные кредиты и получить более выгодные условия.

ФРС будет продолжать необходимые шаги по разблокированию кредитных рынков и укреплению экономики. Мы также будем продолжать работать в тесном сотрудничестве с другими ведомствами, напр., Минфином и Федеральной Корпорацией по Страхованию Вкладов (FDIC), каждое из которых также предприняло разнообразные шаги для стабилизации финансовых рынков, а также с другими центробанками мира.

Вызовет ли активная реакция ФРС на кризис инфляцию в дальнейшем?

Наш многосторонний ответ на кризис был достаточно агрессивным, я бы сказал. Я уверен, что такая активная и даже проактивная политика оправдана ситуацией на финансовых рынках и в экономике. Однако некоторые люди поднимают вопрос: не чревата ли такая реакция инфляцией в дальнейшем?

Я упоминал ранее, что мандат ФРС от Конгресса – это обеспечение стабильности цен, наряду с занятостью населения. FOMC относится чрезвычайно серьезно к этой своей миссии. Ценовая устойчивость поддерживает здоровый экономический рост, например, за счет того, что для домохозяйств и фирм становится легче строить планы на будущее. На практике стабильность цен не означает непременно нулевую инфляцию; в самом деле, инфляция может быть слишком высокой, но она может быть и слишком низкой. Опыт показывает, что уровень инфляции, близкий к нулю или даже отрицательный (т.е. дефляция, падающие цены) иногда связан с плохим состоянием экономики. Как пример можно взять США в 1930-е годы или Японию в недавний исторический период. В своих последних квартальных прогнозах большинство членов FOMC указали, что они хотели бы видеть годовую инфляцию на уровне около 2% в долгосрочной перспективе. Сейчас, в результате слабости экономики у нас и в мире, инфляция ниже этой цифры, и по нашим прогнозам, она останется низкой еще некоторое время. Таким образом, проактивная политика ФРС совсем не является несовместимой с ценовой стабильностью в среднесрочной перспективе.

Конечно, придет время, когда экономика начнет укрепляться, финансовые рынки будут выздоравливать, и спрос на товары и услуги снова начнет расти. С этого времени ликвидность, которую ФРС ввела в систему, может начать угрожать ценовой стабильности, если FOMC не предпримет действий по выводу хотя бы части ее и не поднимет ставку на федеральные фонды. У нас есть ряд действенных инструментов, которые позволят нам нейтрализовать излишнюю ликвидность и начать поднимать ставки в надлежащее время; и мы, конечно, понимаем, что задача сворачивания или уменьшения масштаба действия ряда наших программ должна стать частью нашей стратегии на период восстановления экономики.

Мы тщательно обдумываем эти вопросы; на самом деле, они занимают существенную часть времени на заседаниях FOMC в последнее время. Могу вас заверить, что монетарные власти полностью понимают важность своевременного сворачивания политики чрезвычайных мер поддержки экономики, и мы уверены, что способны это сделать. Конечно, решения относительно того, когда и насколько быстро действовать, потребуют тщательного взвешивания риска преждевременного сворачивания поддержки по сравнению с риском повышения инфляции выше желаемого уровня в среднесрочной перспективе. Однако такая тонкая балансировка рисков является задачей, которую центробанки решают в начале каждого цикла подъема после кризиса. Я думаю, что мы хорошо подготовлены для того, чтобы правильно оценить ситуацию. Кроме того, когда придет время, наша способность четко формулировать цели нашей политики, донести их, а также наш взгляд на экономические перспективы, до широкой публики, приобретут решающее значение в минимизации неопределенности относительно наших решений.

Почему ФРС и Минфин предприняли действия по предотвращению банкротства некоторых крупнейших финансовых фирм?

Последний вопрос является настолько же трудным, насколько и важным: почему ФРС и Минфин предприняли действия по предотвращению банкротства некоторых крупнейших финансовых компаний, таких, как инвестиционный банк Bear Stearns и страховая компания American International Group (AIG)? Мы должны ответить на этот вопрос не только потому, что эти решения были противоречивы, но и потому, что это будет влиять на те меры, которые нам, как государству, следует предпринять, чтобы не допустить повторения такого кризиса.

Как общее правило, я бы предпочел, чтобы любая фирма, которая не может выполнить свои обязательства, несла ответственность за это на рынке. Но недавние обстоятельства были на самом деле чрезвычайными. Например, 16 сентября прошлого года, когда страховой конгломерат AIG столкнулся с таким давлением, что его крах был практически неотвратим. В это время глобальная финансовая система испытывала беспрецедентные стрессы, и доверие участников финансовых рынков к системе быстро улетучивалось. За день до этого обанкротился инвестбанк Lehman Brothers, а ипотечные гиганты Fannie Mae и Freddie Mac, понеся убытки, угрожавшие их платежеспособности, были практически национализированы всего двумя неделями ранее. По мере того, как волны паники и страха захлестывали рынки, ФРС и Минфин были очень озабочены стабильностью ряда других крупных финансовых фирм.

Крупные и сложные финансовые институты, как правило, тесно взаимосвязаны с другими компаниями и рынками, а AIG был даже более взаимосвязан, чем другие. Например, AIG застраховал кредиты и ценные бумаги банков всего мира на многие миллиарды, и его крах превратил бы в ненужные бумажки все эти страховые договора и полисы, результатом чего были бы огромные убытки глобальной банковской системы. Кроме того, банки выдали AIG кредитов более, чем на $50 миллиардов, большая часть которых была бы потеряна. Много других серьезных последствий было бы от дефолта AIG: держатели полисов были бы в неопределенности относительно статуса своих полисов; штаты и муниципалитеты, предоставившие AIG более $10 млрд., понесли бы убытки; трудящиеся, которые застраховали свои пенсионные накопления на сумму более $40 млрд., потеряли бы эту страховку; и держатели коммерческих бумаг AIG также понесли бы большие убытки.

Еще более важно то, что хаотичный коллапс AIG подверг бы риску не только собственных клиентов и кредиторов компании, но и всю глобальную финансовую систему. Исторический опыт показывает, что финансовая паника может распространяться быстро и непредсказуемо; на самом деле, банкротство Lehman Brothers за день до этого, которое ФРС и Минфин безуспешно пытались предотвратить, привело к замораживанию большого числа кредитных рынков, с чрезвычайно неприятными последствиями для мировой экономики. Финансовые и экономические риски краха AIG были бы, как минимум, не меньше последствий краха Lehman. В случае с AIG участники финансовых рынков были отлично осведомлены о том, что многие крупные финансовые институты во всем мире были застрахованы AIG или были кредиторами AIG. Крах компании, таким образом, мог привести к очередному резкому падению доверия к глобальной банковской системе, и с большой вероятностью – к краху многих других крупных финансовых институтов. В лучшем случае последствиями краха AIG было бы дальнейшее усиление и так уже сурового финансового кризиса, дальнейшее ухудшение экономической ситуации. Но можно также предположить и худшее -  что его крах привел бы к глобальной депрессии, финансовой и экономической, по типу 1930-х годов, с катастрофическими последствиями для производства, доходов и занятости населения.

ФРС и Минфин согласились, что риски были неприемлемыми. Соответственно, ФРС, при полной поддержке Минфина, предоставила заем AIG, чтобы предотвратить его крах. По займу установлены жесткие условия; кроме этого, был заменен топ-менеджмент, а акционеры потеряли почти все свои инвестиции. Однако, так как компания избежала подачи заявления о банкротстве, кредиторы AIG были защищены.

На мой взгляд, предотвращение краха AIG было лучшим из очень плохих вариантов, которыми были у нас в распоряжении. Однако оно тоже было связано с крупными издержками, включая финансовые риски для налогоплательщика. Американский народ также очень правильно понял несправедливость того, что AIG был спасен от банкротства из-за опасностей для системы, тогда как многие другие компании, включая нефинансовые и менее крупные финансовые фирмы, не получили такой поддержки. То, что AIG, хотя бы частично, было позволено избежать дисциплины рынка и наказания рынком, является плохим прецедентом.

По этим причинам важно, чтобы мы внесли изменения в финансовые правила игры, чтобы предотвратить подобные случаи в будущем. Во-первых, мы должны убедиться, что все виды финансовых институтов, особенно больших и взаимосвязанных, как AIG, находятся под плотным и действенным государственным надзором. Госнадзор за AIG был ограниченным, что позволило ему принимать на себя опасные риски за пределами сферы контроля регулирующих ведомств.

Во-вторых, опыт AIG демонстрирует, что федеральные регуляторы экстренно нуждаются в системе процедур для работы со сложными системообразующими финансовыми институтами, которые находятся на грани банкротства. Такие правила существуют для банков: если банк приближается к неплатежеспособности, FDIC имеет полномочия вмешиваться по мере необходимости для защиты вкладчиков, продавать активы банка, и принимать другие необходимые меры для предотвращения широких последствий для финансовой системы. Однако для страховых конгломератов типа AIG, или для больших финансовых холдинговых компаний со многими филиалами и дочерними организациями, эти правила не действуют. Эффективный режим также должен предоставить больше прав властям для переговоров с кредиторами и изменения контрактов, заключенных компанией, включая контракты, устанавливающие бонусы и прочее вознаграждение менеджменту. В более общем плане, нам нужны реформы финансового регулирования и финансовой практики, которые снизят риск финансовых кризисов, подобных тому, который мы переживаем. ФРС является энергичным сторонником таких реформ.

Заключение

Текущий кризис является одним из самых сложных в современной истории. В последнее время появились некоторые признаки его ослабления, например, данные по продажам домов, расходам потребителей (включая продажи новых автомобилей) и прочие. Выравнивание экономической активности – первый шаг к восстановлению, которое невозможно без стабильной финансовой системы и нормальной работы кредитных рынков.

Я оптимистично смотрю на нашу экономику. Среди ее многих сильных черт – университеты и колледжи, такие как Морхаус, которые дают возможность студентам не только освоить объем знаний, но и учат творческому и независимому мышлению. Они готовят профессионалов, предпринимателей и лидеров, которые будут строить нашу экономику в будущем. Сегодняшние экономические условия трудны, но фундамент нашей экономики прочен, и у нас нет проблем, которые нельзя было бы преодолеть при помощи знаний, труда и упорства. ФРС обязуется вложить свой вклад в этот труд по возрождению процветания нашей экономики.

Наверх