Назад к Речам-2009

Спасибо за предоставленную мне возможность выступить на этом форуме по выходу из нестандартных мер экономической политики Федрезерва и других центробанков, которые они предприняли для смягчения воздействия финансовых потрясений прошедших двух лет. Председатель Бернанке уже сделал большие усилия для объяснения хода мыслей ФРС в этой связи, потому что очень важно, чтобы общественность понимала, что у нас есть средства для выполнения наших задач, а именно поддержания стабильности цен и высокой занятости. Я коротко остановлюсь на некоторых аспектах программы выхода Федрезерва, которые, как я считаю, имеют первостепенную важность для такого понимания.

Условия для выхода

В самых важных аспектах, решение о том, когда надо начинать выходить из нестандартных мер поддержки экономики и финансовой сферы, не отличается существенным образом от прочих решений о том, когда надо начинать ужесточать монетарную политику. Нам нужно будет отходить от текущей чрезвычайно мягкой политики, в ее многих измерениях, тогда, когда мы сочтем, что такой отход будет необходим для сохранения ценовой стабильности по мере возвращения экономики к более высоким уровням использования ресурсов. Так как людям требуется время, чтобы скорректировать свои решения о покупках и ценах в ответ на изменение процентной ставки или другой составляющей финансовой картины, такое наше суждение должно быть основано на прогнозе экономической ситуации, а не на текущей ситуации. Поэтому мы должны начать ужесточение политики, в том числе выведение излишков ликвидности, гораздо раньше того времени, когда совокупные расходы начнут угрожать давлением на потенциальное предложение, и гораздо раньше, чем инфляция, или инфляционные ожидания, вырастут выше уровня, совместимого с ценовой стабильностью.

Я не могу дать вам исчерпывающий и краткий список переменных, которые дадут сигнал о выходе; как всегда, наши прогнозы будут базироваться на всех возможных источниках информации. И я не могу предсказать, как быстро мы должны будем поднимать краткосрочные ставки от нуля, или будем поворачивать вспять прочие кризисные меры; это также будет зависеть от того, как быстро экономика восстанавливается, и каков прогноз инфляции. Ясно, что существующий уровень смягчения монетарной политики – если судить по номинальной и реальной краткосрочной процентной ставке и размеру нашего баланса – совершенно чрезвычайный, и мы должны будем учесть при принятии решения о том, когда и как быстро проводить ужесточение, как это повлияет на потребление и инфляционные ожидания.

Инструменты выхода

У нас есть определенная программа выхода из экстренных мер, которая будет применена в нужное время. А инструменты, которые имеются в нашем распоряжении, позволят нам это сделать в том темпе и в такой последовательности, в какой мы посчитаем наиболее целесообразным для выполнения наших задач.

Самое важное – это наша способность платить процент на резервы. Она позволит нам поднять краткосрочные ставки даже тогда, когда количество активов на нашем балансе будет оставаться высоким, и при очень высоком уровне резервов банковской системы. Возможность для банков заработать процентный доход на высоколиквидных безрисковых депозитах, размещенных в ФРС, установит достаточно прочный нижний предел краткосрочных ставок, включая ставку на федеральные фонды. Пока этот нижний предел был достаточно подвижным, возможно потому, что не все участники рынка федеральных фондов могут держать депозиты в ФРС, а также потому, что банки неохотно выделяли капитал на операции арбитража, чтобы заработать несколько базисных пунктов. Но я уверен, что, когда мы начнем поднимать ставку на депозиты, это приведет в повышению ставок на конкурирующие активы, увеличивая как реальные, так и ожидаемые краткосрочные ставки, что в свою очередь будет стандартным образом воздействовать и на остальные ставки и цены активов. По мере того, как у банков будет налаживаться ситуация с уровнем капитала, они будут более заинтересованы в таком арбитраже, и это усилит связь между ставками на депозиты и краткосрочными рыночными ставками.

Тем не менее вывод резервов в определенной точке развития событий также будет одним из аспектов выхода из кризисных мер. Большой объем резервов способствует ослаблению взаимосвязи между депозитной ставкой и рыночными ставками. Кроме того, хотя на сегодняшний день высокий уровень резервов не привел к повышению объемов банковского кредитования или уменьшению спрэдов ставок на банковские кредиты или других активов по отношению, скажем, к ставкам казначейских бумаг, в будущем это не исключено, если банки начнут считать скорректированную на риск доходность по кредитам, как превосходящую нашу ставку на депозиты. Рост кредитования и сужение спрэдов по банковским кредитам – это желательный и необходимый аспект возврата к хорошо функционирующим рынкам и посредничеству, и далее к экономическому росту. Но спрэды со временем могут стать меньше, чем это совместимо с базовым риском, а кредитование может начать расти быстрее, чем это совместимо с ценовой стабильностью, если при этом резервы останутся на очень высоком уровне. Мы разрабатываем новую методику для вывода резервов, включая соглашения обратного репо под залог ипотечных ценных бумаг и срочные депозиты для банков в ФРС. И конечно, мы оставляем за собой возможность продавать ценные бумаги из нашего портфеля напрямую. Данный набор инструментов позволит нам при необходимости вывести большие объемы резервов и проводить такую монетарную политику, которая способствует нашим макроэкономическим задачам.

Наши программы кредитования были рассчитаны на сворачивание при улучшении рыночных условий, и они сворачиваются. Когда условия перестанут быть необычными и чрезвычайными, те программы, которые не направлены на депозитарные институты, будут прекращены, и, с некоторыми исключениями (например, TALF – Программа срочного кредитования под залог обеспеченных ценных бумаг), не оставят никакого следа в нашем балансе.

Долгосрочные ценные бумаги, которые мы покупаем, так быстро не смогут быть закрыты. Но влияние нашего портфеля ипотечных бумаг на спрэды, тем не менее, будет уменьшатся, даже если они останутся на нашем балансе. Во-первых, некоторое сужение спрэдов будет результатом снижения наших закупок и уменьшения нашего портфеля. Более того, с ростом рынка доля активов в нашем владении будет все меньше. Наконец, по мере возвращения уверенности участников рынка, спрос будет меньше сконцентрирован на определенных высоконадежных и ликвидных классах активов, и будет более чувствителен к относительным ставкам, а частные инвесторы устранят, путем арбитража, по крайней мере некоторые из остающихся ценовых диспаритетов. Тем не менее, если в процессе выхода из кризисных мер FOMC (Федеральная комиссия по открытым рынкам) увидит искажение спрэдов, или что долгосрочные ставки не реагируют адекватно на данные меры, она может прибегнуть и к продаже этих активов.

Информирование о выходе из кризисных мер

Необычный характер наших действий и неопределенность в том, когда и как они будут свернуты, обещают еще больший положительный эффект от ясности и открытости наших отношений с широкой публикой. Я уже отмечал важность понимания общественностью того, что мы можем выйти и выйдем из указанных мер, когда это будет необходимо для выполнения наших задач, связанных с ценовой стабильностью и занятостью. Кроме этого, нам нужно особенно внимательно объяснять – в наших заявлениях о монетарной политике, протоколах заседаний, квартальных прогнозах - эволюцию нашей оценки экономической ситуации и риски, связанные с достижением наших целей. Наконец, мы должны быть уверены, что наши прогнозы по ставкам эволюционируют вместе с нашей оценкой вероятности того, что выход из антикризисных мер приближается.

Заключение

Хотя экономическая ситуация стала явно улучшаться – частично в ответ на чрезвычайные меры, предпринятые ФРС и другими властями – уровень использования ресурсов остается очень низким, инфляция также остается низкой, а остающиеся ограничения на выдачу кредитов будут замедлять скорость восстановления. По этой причине, как FOMC указал на прошлой неделе, низкая ставка процента гарантирована еще на продолжительное время. С учетом нестандартных условий в экономике и финансах, определение того, когда наступит время для постепенного сворачивания антикризисных мер, а также определение темпов такого сворачивания, представит большие трудности. Тем не менее, нам надо быть готовыми предпринять нужные шаги, когда придет время, и мы будем готовы.

Наверх