(сокращенная версия)

Назад к Речам-2011

[подробно изложена только глава, посвященная монетарной политике, где г-жа Дюк останавливается на угрозе увеличения количества денег в экономике (читай – инфляции) в связи с проводимой монетарной политикой «количественного смягчения»]

Экономическая история учит, что рецессии, связанные с финансовыми кризисами, проходят тяжелее, и что выход из них происходит медленнее, чем в случае спадов, отражающих обычную экономическую цикличность. Именно это мы и наблюдаем, особенно на рынке труда и занятости.

Тем не менее, последние опросы говорят о расширении планов производственных и непроизводственных фирм по инвестициям, хотя у малого бизнеса ситуация более тяжелая в связи с тем, что кредитные ресурсы для них все еще остаются труднодоступными.

Жилищный сектор, по причине большого «навеса» нереализованного и конфискованного жилья, остается в депрессивном состоянии. То же касается и коммерческой недвижимости.

Инфляция остается низкой, и риска ее повышения в ближайшем будущем нет.

Перспективы

Продолжение, хотя и умеренного, роста экономики гарантируется увеличением ростом потребительских расходов, обусловленных ростом зарплат, сопровождающим постепенное увеличение занятости. Кроме этого, балансы домохозяйств постепенно укрепляются за счет укрепления цен на активы (акции, недвижимость).

По мере роста экономики уверенность компаний будет расти, они начнут модернизировать свои производства и нанимать работников.

Перспективы международной торговли в общем и целом благоприятные.

Перспективы жилищного и коммерческого секторов недвижимости более неопределенные. Предпосылкой их роста должен стать устойчивый рост доходов и рабочих мест, чего пока нет.

Функционирование финансовых рынков и условий кредитования будет улучшаться. Объемы кредитования будут увеличиваться медленно, особенно связанные с недвижимостью, т.к. и заемщики, и кредиторы будут действовать с осторожностью.

Рынки жилищного ипотечного кредитования будут восстанавливаться медленнее остальных секторов; могут потребоваться годы.

В этом году мы увидим постепенное снижение безработицы; инфляция практически не изменится.

Монетарная политика

Усилия в области проводимой монетарной политики по-прежнему сосредоточены на обеспечении достаточного экономического роста.

Поскольку базовая краткосрочная ставка – на федеральные фонды – уже длительное время находится практически на нулевой отметке, ФРС в последнее время, в качестве меры дополнительного смягчения, покупает долгосрочные ценные бумаги Казначейства и некоторых других эмитентов.

Многие наблюдатели высказывают опасения в связи программой покупки активов, связанные с расширением баланса ФРС и соответствующим увеличением резервов. Например, высказывались мнения, что рост остатков на резервных счетах банков может привести к увеличению денежного предложения, что в свою очередь будет стимулировать инфляцию. Другие беспокоятся, что повышенная норма резервов может затруднить ФРС сворачивание программ смягчения монетарной политики, когда наступит подходящее время. Хотя мы должны оставаться бдительными в отношении дальнейшего развития событий, я убеждена, что мы сможем справиться с этими рисками.

Целью монетарной политики при проведении покупки активов является оказание понижающего давления на процентные ставки. Но «оплата» за активы производится начислением средств на балансы резервов, хранимых банками в ФРС, что приводит к более высокому уровню резервов в банковской системе. Резервы имеют отношение к росту денежного предложения постольку, поскольку банки обязаны держать определенный процент некоторых типов вкладов в качестве резервов на своих счетах в ФРС. Таким образам, общая сумма резервов в банковской системе ставит определенный предел максимальной сумме, хранящейся на банковских вкладах, по которым действует требование резервирования. Важно отметить, что именно вклады (депозиты), а не резервы, включаются в денежные агрегаты, используемые для измерения денежного предложения. Например, агрегат M1 составляется из наличности, дорожных чеков, вкладов до востребования и иных текущих вкладов (currency, traveler's checks, demand deposits, and other checkable deposits), а агрегат M2 рассчитывается как агрегат M1 плюс сберегательные и небольшие срочные вклады, а также паевые фонды денежного рынка для частных лиц (М1 plus savings, small time deposits, and retail money market mutual funds).

Более того, связь между уровнем резервов и денежными агрегатами в нынешних условиях крайне слабая. Наверное, вас, как и меня в свое время, учили, что широкие денежные агрегаты увеличиваются с увеличением уровня резервов, т.к. рост резервов стимулирует рост кредитования, что, в свою очередь, ведет к росту банковских вкладов, по которым действует требование резервирования. Хотя эта аргументация и остается в силе для обычных обстоятельств, в текущих обстоятельствах избыток резервов во много раз превышает их обязательный уровень, и дополнительный их рост вряд ли приведет к сколько-нибудь значительному росту вкладов. В результате, хрестоматийная связь между резервами, кредитами и текущими счетами сегодня просто не работает. На базовом уровне значение M1 и M2 определяется силой экономики и готовностью компаний и потребителей брать деньги в кредит, что зависит от доходности денежных инструментов и конкурирующих с ними активов.

Недавний опыт снова проиллюстрировал трудность установления надежной связи между уровнем резервов и денежными агрегатами. Даже при том, что действия ФРС по борьбе с финансовым кризисом и стимулированию экономического роста прибавили около $1 триллиона к (обязательной) базе в размере около $43 миллиардов совокупных банковских резервов, агрегаты M1 и M2 выросли за тот же период очень незначительно.

Если продолжить мысль, я бы хотела заметить, что связь денежных агрегатов с реальной экономической активностью и инфляцией была в последние десятилетия очень слабой. Отсутствие надежной связи между денежными агрегатами и экономикой подвигло ФРС отказаться от M1 как ключевого инструмента проведения монетарной политики в начале 1980-х, а затем и уменьшить роль M2 в его качестве инструмента монетарной политики в конце 1980-х – начале 1990-х годов. На самом деле, в речи, произнесенной в 2006г. об использовании денежных агрегатов в политике ФРС, Председатель Бернанке отметил, что «на практике, трудность была в том, что в США дерегулирование, финансовые инновации и прочие факторы привели к нестабильности во взаимоотношениях между различными денежными агрегатами и другими номинальными переменными». Тем не менее, мои коллеги и я будем контролировать широкий ряд финансовых и экономических показателей очень тщательно, включая рост денежного предложения, инфляцию и многие другие финансовые и нефинансовые переменные, и на основе полной оценки этих показателей и развития экономики, FOMC в надлежащее время начнет сворачивание мер смягчения монетарной политики. Моя точка зрения заключается в том, что высокий уровень резервов будет иметь инфляционный характер только в том случае, если он будет мешать FOMC эффективно поменять вектор монетарной политики путем повышения процентных ставок, когда придет время это сделать, а я уверена, что этого не случится.

FOMC имеет в своем распоряжении ряд инструментов для повышения ставок. Когда придет время, ФРС может оказать повышательное давление на процентные ставки путем увеличения ставки, которую он платит на хранящиеся у него резервы. Более того, мы разработали новые инструменты, которые при необходимости позволят нам снизить уровень резервов. В частности, мы можем убрать большие суммы резервов, заменив их соглашениями репо и срочными депозитами. Наконец, мы всегда можем продать те ценные бумаги, которые мы покупали. Такая продажа не только снизит уровень резервов, но и окажет прямое повышательное давление на долгосрочные ставки.

Заключение

В целом, восстановление экономической активности на сегодняшний день было неровным и недостаточным для того, чтобы заметно снизить уровень безработицы. Но мне внушают оптимизм признаки выхода из кризиса, которые набрали силу в последнее время. И я верю, что устойчивый прирост потребительских расходов и инвестиций компаний, дальнейшее смягчение условий кредитования будут взаимно подкреплять друг друга, что приведет к большей уверенности и улучшению перспектив широкого роста, который со временем приведет к снижению безработицы до уровня, который считается экономистами «полной занятостью». В то же время я считаю, что инфляция останется низкой. Наконец, я уверена, что действия, предпринятые FOMC для стимулирования экономического роста, являются надлежащими.

Наверх