Назад к Речам-2011

Почти сорок лет прошло с отказа от Бреттон-Вудской системы, и за это время международная денежная (монетарная) и финансовая система претерпела серьезную трансформацию. Произошедшие изменения отражают как политику, проводимую официальными властями, так и органичное взаимодействие инвесторов, организаций, и современных технологий. Исходя из показателей глобального экономического роста, уровня цен и финансовой стабильности, международная монетарная и финансовая система, в ее современном воплощении, имеет достаточно смешанный послужной список. Тяжелые кризисы и экономические спады, включая трудные уроки последних нескольких лет, прерывали периоды солидного роста, низкой инфляции и финансовой стабильности. Таким образом, предмет сегодняшней дискуссии жизненно важен, и я рада способствовать своими мыслями тем шагам, которые мы могли бы предпринять для улучшения нашего международного экономического порядка.

Оценивая приоритеты экономической политики, я нахожу полезным делать различие между международной денежной системой и международной финансовой системой. Международная монетарная система – это набор правил, соглашений и институтов, связанных с монетарной политикой, потоками государственных капиталов и валютными курсами. Она также включает механизмы обеспечения официальной поддержки странам, которые сталкиваются с трудностями финансирования. Международная финансовая система – гораздо шире, она включает частных и государственных участников глобальных финансовых рынков. Я считаю это различие важным для размышлений о том, как уменьшить частоту и тяжесть будущих кризисов, сохраняя при этом процветающую глобальную экономику.

Говоря о последнем глобальном финансовом кризисе и рецессии, я бы разделила ответственность между недостатками как монетарной, так и финансовой систем. В отношении международной монетарной системы, основная тема сейчас вполне знакома широкому кругу: сильный отток капитала из стран с хроническим профицитом текущего счета – отражающим, отчасти, манипулирование валютными курсами, аккумулирование резервов и другие моменты в работе международной монетарной системы – оказывал понижающее давление на реальные процентные ставки, что в свою очередь вызвало рост цен на активы (особенно жилую недвижимость) и доступность кредита. Эти явления внесли существенный вклад в нарастание финансовых дисбалансов, но они одни, сами по себе, были бы недостаточны для порождения того массированного финансового кризиса, который мы пережили.

Если бы дополнительный объем кредита, связанный с притоком капитала, использовался эффективно внутри страны, дисбалансы не должны были бы привести к финансовому краху. В США и других странах с дефицитом текущего счета, однако, займы слишком часто поддерживали излишние траты на потребление и покупку домов, а не использовались для финансирования продуктивных инвестиций. Очень важно, что снижение стандартов кредитования, сбои в контроле за кредитованием со стороны инвесторов и рейтинговых агентств увеличили степень использования непрозрачных финансовых продуктов, а недостатки более широкого плана в риск-менеджменте финансовых организаций помогли породить опасный кредитный бум, который не мог долго продолжаться. При том, что финансовая система быстро развивалась, надзорные и регулирующие органы в США и многих других странах не распознали и не приняли мер для снижения уровня нарастающих уязвимостей. Короче говоря, эти сбои, коренившиеся в финансовой системе, взаимодополнялись слабостью глобальной монетарной системы, и создавали напряжения и неустойчивость, которые в конце концов обусловили и усилили недавний финансовый кризис и последующую рецессию.

Другие экономические кризисы подобным же образом можно объяснить взаимодействием слабостей глобальной денежной и финансовой систем. Например, азиатский финансовый кризис конца 1990-х коренился в неспособности разумно распределить капитал между продуктивными инвестиционными проектами, т.е. в сбоях финансового посредничества. Но эти проблемы усугубились за счет характеристик международной монетарной системы, так как манипулируемые валютные курсы способствовали интенсивным заимствованиям в иностранной валюте. Крах тайского бата в середине 90-х, который обозначил начало кризиса, привел к значительным потерям на балансах компаний, в особенности банков этой страны, и вызвал широкомасштабную переоценку рисков во всем регионе. По мере того, как инвесторы теряли уверенность, капитал стал убегать из этих стран, провоцируя резкий спад. Как и в недавних событиях в США, лучшее управление внутренними финансовыми системами развивающихся рыночных экономик Азии могло бы значительно снизить, если не полностью предотвратить, финансовые уязвимости, которые в конце концов привели к кризису, но политика в отношении режимов валютных курсов и движения капитала также сыграли существенную роль.

Вывод, который я делаю из этих и других финансовых кризисов, состоит в том, что мы должны укреплять как финансовую систему, так и денежную систему, чтобы создать более стабильную, менее подверженную кризисам экономику. Совершенствование международной финансовой системы требует лучшего управления национальными финансовыми секторами экономики, а также более тесного международного сотрудничества и координации, потому что в глобализированной экономике с сильными, сложными трансграничными связями даже внутренние финансовые проблемы могут вызвать серьезные международные потрясения.

Страны должны работать сообща, чтобы слабости глобальной финансовой системы были выявлены и устранены. Внушает оптимизм тот прогресс, которого мы достигли в укреплении банковского сектора посредством требований к капиталу и ликвидности, содержащихся в соглашении Базель III.Мы также сделали важные шаги в улучшении международного сотрудничества и координации в надзоре за системообразующими финансовыми организациями, чьи действия и риски охватывают многие юрисдикции. С учетом этого, нам нужно продолжать работу по выработке жизнеспособных механизмов санации таких организаций. Дальнейшая работа также нужна для улучшения макропруденциального подхода к управлению уязвимостями. Мы должны также сотрудничать по предотвращению ухода рисковых операций в тень финансовой системы в попытке обойти органы регулирования.

Мы также должны укрепить международную денежную систему. Нам нужна система, которая характеризовалась бы более открытыми капитальными счетами, гибкими валютными курсами и независимой монетарной политикой. Открытые счета движения капитала, поддерживаемые надлежащим финансовым надзором и регулированием, позволяют перенаправить сбережения к самым продуктивным областям применения, тем самым увеличивая благосостояние. Гибкость валютных курсов улучшает внутренний макроэкономический менеджмент, позволяя странам проводить независимую монетарную политику с учетом собственных нужд, и ограничивает нежелательные перетоки в другие экономики. Такая система может также гибко адаптироваться к меняющимся экономическим и финансовым реальностям по мере развития стран, прогресса технологий и преодоления кризисов мировой экономикой.

Наша текущая международная монетарная система не удовлетворяет пока этим задачам. Сейчас у нас гибридная структура, в которой некоторые экономики имеют гибкие валютные курсы, поддерживают свободное движение капитала и проводят независимую монетарную политику – разумный вариант так называемой «невозможной троицы». Но другие страны усиленно манипулируют своими валютными курсами, при разной степени свободы движения капиталов и независимости монетарной политики.

Негибкие валютные курсы в таких странах мешали коррекции глобальных дисбалансов в торговле и движении капиталов. На самом деле, как я уже отмечала, такие дисбалансы, по всей видимости, способствовали росту уязвимостей перед последним финансовым кризисом. Страны с профицитом текущего счета и ограничениями движения капиталов были в состоянии противодействовать росту курса национальных валют в течение длительного времени, даже когда такое укрепление было оправдано фундаментальными факторами. В принципе, корректировка дисбалансов могла бы происходить, если бы страны, которые сравнительно ограничивают движение номинального валютного курса, позволяли бы уровням цен внутри страны со временем корректироваться. Но операции по стерилизации денежной массы и прочие меры могут ограничивать, и часто реально ограничивали, такую корректировку. Между тем, страны с дефицитом текущего счета должны принять меры к увеличению уровня внутренних сбережений, включая разработку и принятие реальных планов по снижению своих бюджетных дефицитов в перспективе.

Международная монетарная система, по сути, до сих пор страдает от той же асимметрии, которая преследовала Бреттон-Вудскую систему, а именно – значительной разницы между силой стимулов для стран с профицитом и дефицитом текущего счета платежного баланса для того, чтобы допустить автоматическую корректировку или предпринимать меры по снижению остающихся глобальных дисбалансов. Профицитные страны могут противиться коррекции путем ограничения движения капиталов и колебаний валютного курса, но дефицитные страны вынуждены допускать коррекцию, когда у них заканчиваются международные резервы, или они потеряют доступ к внешним заимствованиям. Эта асимметрия послужила помехой процессу восстановления глобального равновесия, и она может угрожать начавшемуся восстановлению экономики: Если дефицитные страны ограничат расходы без компенсирующего увеличения расходов со стороны профицитных стран, то совокупный спрос снизится, с отрицательными последствиями для мировой экономики.

Таким образом, по моему мнению, нам нужно продолжать работать в направлении создания международной денежной системы, характеризующейся более гибкими валютными курсами, открытыми счетами движения капиталов и независимой монетарной политикой, которая будет облегчать корректировки глобальных дисбалансов. Но мы должны признать, что страны столкнутся с различными проблемами при переходе к такой системе. Для стран с недооцененной валютой принятие более гибкого валютного курса потребует внутреннего сдвига в используемых ресурсах, что требует времени. Как упоминалось ранее, недавний кризис вскрыл многочисленные дефекты в функционировании системы регулирования нашей финансовой системы, а они также потребуют времени для исправления и устранения. Наконец, хотя я не касалась этого сегодня, расширение дефицита и объема долга госсектора во многих странах создает очень серьезные средне- и долгосрочные риски как для международной денежной системы, так и для финансовой системы, которые также требуется решать.

На фоне этих долгосрочных вопросов, мы должны поддержать усилия стран по решению более насущных проблем. Некоторые развитые экономики борются с проблемой слабого спроса, высокой безработицы, риска дефляции. Многие развивающиеся рыночные страны испытывают сильное инфляционное давление и приток капитала, наряду с интенсивным ростом экономики. В свете этих различных проблем, дух сотрудничества между экономическими властями стран имеет насущное значение для обеспечения процветания мировой экономики.

Наверх