Восстановление ценовой стабильности в неопределенной экономической среде

Выступление вице-председателя Совета Управляющих ФРС США Лаел Брейнард на Годовом собрании Национальной Ассоциации Бизнес-Экономики, г. Чикаго (шт. Иллинойс)

10 октября 2022г.

Назад к Речам-2022

Инфляция в США и в мире остается высокой, отражая продолжающийся дисбаланс между сильным спросом и ограниченным предложением, вызванный пандемией и войной России против Украины. Глобальные цепочки поставок в существенной мере восстановились, но по ряду параметров они все еще ограничены. Высокая инфляция является бременем для всех американцев, но особенно на семьи с низким доходом, которые тратят три четверти своих доходов на предметы первой необходимости – долю, в два раза большую, чем семьи с более высоким доходом. Федрезерв значительно ужесточил монетарную политику, чтобы снизить инфляцию, и такое ужесточение в США было усилено одновременными аналогичными мерами других центральных банков. Мы начинаем видеть результаты в некоторых сферах, но потребуется время, чтобы совокупное ужесточение дало эффект во всей экономике и понизило инфляцию. Неопределенность остается высокой, и я внимательно слежу за эволюцией перспектив и глобальными рисками.

Повышенные процентные ставки охлаждают спрос и приводят его в более оптимальное соотношение с предложением, которое остается ограниченным. Выпуск продукции замедлился в этом году больше ожидаемого, что дает основание думать, что ужесточение монетарной политики дает некоторый эффект. Реальный ВВП понизился в первом полугодии примерно на 1% в годовом выражении. Рост реальных покупок населением готовой продукции снизился с 6,4% в прошлом году до 1,3% годовых в 1 п/г этого года.

Недавний пересмотр данных по счетам национального дохода и продукта предполагает, что текущий уровень избыточных сбережений домохозяйств ниже и расходуется быстрее в последние кварталы, чем оценивалось ранее. По оценкам Совета Управляющих, он ниже на 25%, что дает основание предполагать, что потребительские расходы замедлятся.

Рыночные ожидания относительно уровня монетарной ставки на конец года сейчас в два раза выше, чем всего 7 месяцев назад. Как результат значительного повышения процентных ставок и соответствующего ужесточения широких финансовых условий, я сейчас ожидаю, что рост ВВП во 2 п/г этого года будет ограниченным, а за весь год ВВП существенно не изменится в этом году.

Ослабление спроса благодаря ужесточению монетарной политики пока реализовалось лишь отчасти. Особенно это заметно в чувствительных к процентным ставкам секторах, таких как жилье, где ставки по ипотеке выросли более, чем вдвое с начала года, а удорожание жилой недвижимости резко замедлилось и, вероятно, скоро остановится совсем. В других секторах лаг в трансмиссии политики на экономику означает, что меры монетарной политики полностью реализуются в плане воздействия на экономическую активность в ближайшие кварталы, а воздействие на ценообразование может потребовать еще больше времени. Ослабление спроса должно подкрепляться одновременным глобальным ужесточением монетарной политики.

На фоне замедления роста выпуска мы видим предварительные признаки корректировки рынка труда. Сообщения с мест подтверждают, что доступность рабочей силы улучшается, как и ее удержание.

Второй месяц подряд снижается прирост рабочих мест – в августе он составил 315 тысяч, в сентябре 263 тысячи единиц. Число вакансий резко уменьшилось – на 1,1 млн единиц за июль-август согласно Опросу о трудовых вакансиях и текучести рабочей силы (JOLTS). Соотношение числа вакансий к числу ищущих работу сократилось с 2 до 1.7; но для сравнения, до пандемии оно было равно 1,2.

Резкое сокращение числа вакансий тогда, когда число первоначальных заявок на пособие по безработице держится устойчиво низким подтверждает возможность того, что бизнес, перед лицом трудности нахождения и сохранения квалифицированно рабочей силы после пандемии, может быть более склонен, чем в прошлые циклы, сохранять, а не увольнять работников по мере снижения спроса. В частности, пока еще существует значительное отставание занятости от допандемических уровней (1,2 млн) в секторах с предоставлением услуг лицом-к-лицу. В сентябре именно в них было набрано больше всего работников, т.е. в этих секторах еще идет интенсивный набор на работу.

С учетом вышесказанного, ряд индикаторов показывает, что спрос на рабочую силу остается сильным, тогда как предложение остается ниже допандемических уровней. Уровень безработицы сейчас очень низок, как и до пандемии, а число увольнений по собственному желанию остается повышенным. Этот дисбаланс предложения и спроса отражается в энергичном росте зарплат. Индекс затрат на рабочую силу вырос за 2 кв. на 6,3% годовых – рекорд за несколько десятилетий. Более свежие данные по часовой оплате труда в 3 кв. замедлились до 4,4% годовых (4,6% во 2 кв.). Хотя это гораздо выше уровней, совместимых с нашей целью по инфляции 2%, рост зарплат все же остается ниже темпов инфляции.

Сильный рост зарплат в сочетании с высокими ценами на аренду и покупку жилья означают, что инфляция по базовым услугам будет снижаться медленно от своих текущих высоких значений. Наоборот, по базовым товарам ожидается, что инфляция вернется к допандемическому тренду, т.е. умеренной дезинфляции, в результате ротации спроса от товаров к услугам, в сочетании с расшивкой узких мест в поставках и снижением цен на импорт. Дезинфляция по базовым товарам помогла бы компенсировать инфляционное давление в услугах. За 5 лет до кризиса базовые товары внесли небольшой негативный вклад в инфляцию. В 2021 это вклад резко сместился в положительную область, но начал постепенно уменьшаться в середине 2022. Сюрприз августовских данных по инфляции состоял в большом вкладе базовых товаров в общую инфляцию в момент, когда многие прогнозы говорили о его дальнейшем уменьшении.

С начала пандемии существенные дисбалансы предложения и спроса совпали с большим ростом ритейловой маржи в нескольких секторах. В некоторых секторах рост маржи превышает рост зарплат за тот же период, хотя в секторах продовольствия и одежды этого нет. Возврат розничной маржи к более нормальному уровню мог бы значимо уменьшить инфляционное давление по некоторым потребительским товарам, с учетом, что общая розничная маржа составляет около 30% продажной цены.

Например, в магазинах товаров повседневного спроса («промтоварных»), где реальный коэффициент запасы/продажи вырос на 20% к допандемическому уровню, розничная маржа выросла за тот же период на 20%, а часовая зарплата – только на 9%. В автомобильном секторе, где реальный коэффициент запасы/продажи упал на 20% к допандемическому уровню, розничная маржа выросла за тот же период на 180%, в 10 раз больше, чем средняя часовая зарплата. Так что здесь достаточно резервов для сжатия маржи, чтобы помочь товарную инфляцию по мере охлаждения спроса, улучшения ситуации с предложением и роста запасов.

Рыночные и опросные индикаторы долгосрочных ожиданий остаются в рамках, соответствующих возврату инфляции к целевому значению в среднесрочной перспективе. Сейчас наблюдается более значительный разброс взглядов на будущую инфляцию в ответах на опросы. Ранее это отражало рост ожиданий значительного повышения инфляции, но сейчас такая дисперсия также отражает ожидания одной четверти респондентов, что цены останутся такими же или будут текущего уровня ниже через 5-10.

Показатель безубыточной инфляционной компенсации по защищенным от инфляции казначейским бумагам (TIPS) на пять лет вперед составляет сейчас 2,15%, примерно на 10 б.п. ниже, чем в начале года. Медиана инфляционных ожиданий на следующие 5-10 лет по опросу Мичиганского Университета понизилась до 2,7%, ниже диапазона 2,9- 3,1%, где она колебалась с июня 2021, и теперь она в диапазоне, обычном для нее, пока с 2015 года не пошло снижение этого индикатора.

Чтобы понизить инфляцию и прочно удерживать инфляционные ожидания около 2%, Федрезерв увеличил целевой диапазон по ставке на федеральные фонды на 300 б.п. за последние 7 месяцев; как наши опросы, так и рыночные индикаторы указывают на дополнительные повышения в этом году и следующем. Кроме того, сокращение нашего баланса сейчас происходит максимальным темпом, что усиливает переход к ограничительной политике. Широкие финансовые условия в США в ответ стали жестче: доходность по 2-летним бондам Казначейства выросла выше 4% впервые с 2007 года, а по 10-летним на самом высоком уровне за десятилетие (3,9%). Доходности корпоративных бондов выросли еще больше, а спрэды между доходностями казначейских и корпоративных бондов с инвестиционными и спекулятивными рейтингами за год выросли, соответственно, на 80 и 170 б.п. Ипотечные ставки более чем удвоились. Широкий индекс доллара (ведется Советом Управляющих ФРС) повысился с начала года на 11%.

Монетарная политика также быстро ужесточается и за рубежом. Многие центральные банки в крупных экономиках повысили свои ставки на 125 базисных пунктов или больше в последние полгода, а доходности по 10-летнему суверенному долгу в Канаде, Великобритании и крупнейших экономиках еврозоны выросли в этом году на 190-360 б.п.

Комбинированный эффект одновременного глобального ужесточения политики больше, чем сумма его частей. Федрезерв принимает во внимание трансграничные эффекты повышенных ставок, укрепления доллара и слабеющего спроса со стороны других стран как в сторону США, так и наоборот. Мы внимательно следим за рисками других негативных шоков – например, от войны России против Украины, пандемии, политики нулевой терпимости Китая к ковиду. Мы также хорошо понимаем, что трансграничные эффекты неожиданных движений ставок и валютных курсов, как и ухудшающиеся внешние дисбалансы, в некоторых случаях могут взаимодействовать с финансовыми уязвимостями. В таких обстоятельствах резкое снижение терпимости к риску или другое непредсказуемое событие может быть усугублено, особенно с учетом хрупкой ситуации с ликвидностью на базовых финансовых рынках. В некоторых странах актуализация этих рисков может представлять серьезные вызовы для политики.

С учетом вышесказанного, кривая реальной доходности сейчас прочно в положительной области по всем срокам погашения, кроме самых коротких, и вся кривая реальной доходности вскоре переместится в положительную область после дополнительного ужесточения политики и замедления инфляции, ожидаемой в ближайшие кварталы. Монетарная политика будет оставаться ограничительной некоторое время, чтобы гарантировать, что инфляция со временем вернется к целевому значению. Потребуется время для того, чтобы кумулятивный эффект более жесткой монетарной политики широко почувствовался в экономике и инфляция пошла вниз. В свете повышенной глобальной экономической и финансовой неопределенности, аккуратное движение вперед с учетом появляющихся данных позволит нам понять, как экономическая активность, занятость и инфляция корректируются под влиянием кумулятивных мер монетарной политики и формулировать информированные оценки и решения по траектории монетарной ставки.

Наверх

Рейтинг@Mail.ru

Контакты:
E-mail:  info@fedspeak.ru
Телефон: +7(910)466-7797
Copyright © 2022