Кривая доходности
7.06.2020
Финансовые рынки дают сигналы о будущем направлении экономики. Почему этим сигналам можно верить? Потому что они отражают мнение огромного числа инвесторов, которые не просто занимаются предсказанием, а ставят на свои прогнозы реальные деньги. Одним из таких сигналов является кривая доходности (КД). О чем же говорит нам эта кривая?
Что такое, во-первых, кривая доходности? Это визуальное представление того, сколько будет стоить позаимствовать денег на различные сроки. Так как мы говорим об американской экономике, то соответственно, сколько будет стоить американскому правительству занять денег на открытом рынке. Правительство США в лице Казначейства (министерства финансов) занимает деньги на открытом рынке, выпуская свои долговые ценные бумаги (будем их называть общим термином «облигации», хотя их существует несколько видов), которые так и называются – казначейские. Облигации выпускаются на сроки от 1 месяца до 30 лет. Продавая облигацию на открытом аукционном рынке, правительство тем самым занимает деньги у инвесторов.
Обычно для построения графика КД берут бумаги со сроком 3 месяца, 2 года, 5 лет, 10 лет и 30 лет.
Выше два графика (на 28 мая 2020): на первом собственно «кривая», на втором столбиковая диаграмма по тем же данным, которая иногда удобнее. Видно, что трехмесячные бумаги разместили под 0,15%, а, например, 5-летние – под 0,34% годовых.
На всякий случай отметим, что эмитент должен быть один. Мы не можем взять, например, 3-месячные облигации Tesla, Inc., 2-летние US Treasuries, 5-летние General Motors и т.п. Потому что для корректности сигнала, который дает нам КД, кредитное качество долговой бумаги должно быть одинаковым. То есть один равноценный эмитент; но равноценного госбумагам США подобрать трудно, так как считается, что они безрисковые. Так что отличаются только сроки до погашения.
Почему кривая доходности имеет наклон вверх?
Инвесторы, которые вкладывают деньги на более длинный срок, рискуют больше, потому что на длинные периоды времени труднее прогнозировать экономические условия, такие как инфляцию, монетарную политику, кризисы в мире и т.п. Если мы скажем, что через неделю ничего не изменится, то скорее всего, окажемся правы. Если скажем, что ничего не изменится через 10 или 30 лет, то мы ошибемся на 100%. Причем сказать, каким будет, например, ставка по ипотечному кредиту или безработица в таком отдаленном будущем, не сможет никто. Мы живем сейчас в такое время (пандемии коронавируса), которое никто не мог предвидеть всего 3-4 месяца назад.
За то, что инвесторы рискуют, давая деньги на долгий срок, они, конечно, требуют компенсации. Это называется «срочная премия», или «премия за срок» (term premium). Чем больше срок до погашения, тем больше премия. Поэтому на графике КД растет. Такой вид КД считается «нормальным».
Почему иногда кривая становится более плоской?
ФРС таргетирует свою монетарную ставку, то есть устанавливает целевое ее значение и затем, при помощи операций на открытом рынке, т.е. купли-продажи ценных бумаг у банков, добивается реального установления этой ставки.
Надо сказать, что после жесткого подавления инфляции в 1980-е годы (председателем ФРС тогда был Пол Волкер), Федрезерв зарекомендовал себя как эффективный институт, способный добиваться поставленных целей. В настоящее время доверие к нему большое. Поэтому в последние пару десятилетий на передний план вышел такой инструмент монетарной политики, как опережающее информирование (forward guidance), или ОИ. Если Федрезерв заявляет, что будет держать ставку низкой долгое время, то ему верят. Этому способствуют и реальные операции, которые проводит Федрезерв. В последнее время для поддержания экономики во время пандемии, а в 2008-2014 годах после финансового кризиса, он покупал гособлигации в больших масштабах, как краткосрочные, так и долгосрочные, что, конечно, вело к росту цен на них, и, соответственно, снижению процентных ставок. Как результат всего этого, ставки на все сроки погашения значительно понизились, а КД стала более плоской.
Как «работает» кривая доходности
КД на казначейские бумаги используется как основа для других долговых бумаг в экономике, таких как ипотечные ставки или другие банковские кредитные ставки. Также их используют экономисты для предсказания темпов роста экономики и инфляции.
Типы кривой доходности
Нормальная кривая доходности
Нормальная (с наклоном вверх, как на графике выше) КД показывает, что доходность долгосрочных облигаций может продолжить повышаться, указывая на период экономического роста. Когда экономическая активность и ВВП активно растут, процентные ставки тоже растут: ФРС повышает свою основную ставку, чтобы не допустить инфляции. В условиях растущих ставок рискованно связывать инвестиции в долгосрочных бумагах, так как их стоимость будет со временем понижаться синхронно с повышением доходности. Соответственно, когда инвесторы ожидают повышения доходности более долгосрочных облигаций, они временно «перекладываются», на жаргоне трейдеров, то есть переводят активы, в более краткосрочные активы, в расчете, что купят более долгосрочные позже и с большей доходностью. То есть они покупают краткосрочные и продают долгосрочные бумаги; доходность краткосрочных еще более падает, а долгосрочных еще растет; что и отражается в более крутом наклоне вверх КД.
Перевернутая кривая доходности
Перевернутая КД указывает на то, что доходность по более долгосрочным облигациям может продолжить падение; обычно (особенно в США с его более развитым и ликвидным рынком государственного долга) это соответствует периодам экономических спадов (рецессий). Когда инвесторы ожидают дальнейшего падения доходности в будущем, многие из них будут покупать долгосрочные бумаги, чтобы гарантировать существующую доходность, пока она не упала еще сильнее.
Увеличение спроса на долгосрочные бумаги ведет к повышению их цены и понижению доходности; отсутствие спроса на краткосрочные бумаги ведет к понижению их цены и повышению доходности. На графике это отображается как понижение кривой.
Плоская кривая доходности
Плоская КД может получиться из нормальной или перевернутой, в зависимости от экономического цикла. Когда экономика переходит от роста к более медленному развитию или даже рецессии, доходности долгосрочных облигаций начинают снижаться, а краткосрочных повышаться. Если же экономика выходит из рецессии и начинает расти, то, наоборот, доходности долгосрочных облигаций начинают повышаться, а краткосрочных снижаться. В том и другом случае КД становится более плоской.
Основные моменты
КД отражает на графике процентные ставки доходности облигаций одинакового кредитного качества, но с разными сроками до погашения.
Три типа КД: нормальная (повышающаяся), перевернутая (понижающаяся) и плоская.
Нормальная КД предсказывает экономический рост, перевернутая – рецессию.
Инвесторам и участникам финансовых рынков рекомендуется сверяться с КД, чтобы лучше прогнозировать будущее состояние экономики.
Наверх
