Назад к Речам-2009

Недавние события

[Многие выступления Управляющих начинаются с краткого перечисления кризисных явлений; отсылаем читателей к недавним речам Бернанке, Уорша и других; мы же даем лишь основное или то, что другими не затрагивалось в связи с конкретной темой - fedspeak].

Рецессия обещает быть суровой; ВВП в 4м кв. 2008г. упал на 6,3% в годовом выражении, и в 1кв. будет не лучше. Безработица увеличивалась примерно на 600 тысяч человек 5 месяцев подряд, и сейчас составляет 8,5%. Промпроизводство падает.

Однако некоторые индикаторы потребления начинают выравниваться. Расходы на товары широко потребления последние три месяца стабилизировались, на жилищном рынке темпы спада гораздо ниже, чем были. Спрос понемногу укрепляется. Это дает надежду на замедление падения ВВП во 2кв. Что-то гарантировать никто не возьмется – данных еще мало и это может оказаться «шумом», а не трендом. Но уже можно порассуждать, как будет происходить восстановление – когда оно будет иметь место .

Перспективы восстановления

Перспективы восстановления должны рассматриваться с точки зрения того, как мы попали в эту ситуацию. В течение ряда лет рост экономики США поддерживался быстрым ростом потребления и жилищного сектора, что подпитывалось продолжительным и сильным ростом кредитования. Спрос на жилища бурно рос, частично благодаря низким процентным ставкам, неразборчивому кредитованию, ожиданиями постоянного роста цен, что сопровождалось строительством слишком большого количества домов, дальнейшим стимулированием сбыта, и – довольно долгое время - ростом цен. Эти же явления создавали эффект богатства; за счет финансовых инноваций многие домохозяйства переводили это богатство в ликвидную форму и тратили на потребление. Посредники брали на себя все больший леверидж; их компенсация за риск стала неадекватной. Когда бум кончился, коррекция и совпавший с ней конец глобального кредитного бума обеспечили глубокую рецессию страны и мира.

Экономические власти активно противостояли угрозам экономической стабильности, по сути заменив нехватку частного кредитования и потребления государственными расходами. Кризис в экономике был вызван в основном перекосами в финансовом секторе, поэтому и меры властей были в основном сконцентрированы на финансовом секторе и финансовых институтах.

[подробнее о мерах властей по противодействию кризису см., напр., речь Бернанке и прочие выступления на нашем сайте - fedspeak].

Хотя точный результат этих мер трудно оценить количественно, все же считается (напр., подсчеты Бюджетного Департамента Конгресса), что эффект мер стимулирования составит плюс 1-3 процентных пункта к росту ВВП (дополнительно к тому росту, который бы был без этих мер), а также плюс (дополнительно) 0,5-2 процентных пункта к снижению безработицы.

Насколько сильным будет восстановление?

При прочих равных условиях, история бы указывала на сильное восстановление – почти все послевоенные рецессии сменялись интенсивной фазой роста, которая быстро возвращала экономику на докризисный уровень и далее двигалась выше.

Однако два последних бизнес-цикла подвергают эту точку зрения некоторому сомнению. После них восстановление было вялым. Некоторые высказываются в том духе, что вялое восстановление соответствует небольшому спаду – и это, чисто статистически, вроде бы так и есть. Однако другие комментаторы приписывают это структурным факторам – в частности, финансовому кризису («финансовому шторму»)1990-х (высоким процентным ставкам и в ряде мест полной невозможности получить кредит, что замедлило, на первых порах, восстановление после рецессии – fedspeak) и необходимости освободиться от «навесов капитала» после 2001г. Таким образом, история дает нам на выбор два варианта: сильное восстановление после сильной рецессии, или вялое восстановление из-за структурных проблем, мешающим в полную силу проявиться обычным циклическим факторам.

В данном случае, дисбалансы перед спадом были значительные, мы до сих пор занимаемся последствиями того, что привело к кризису и ускорило его. Соответственно, я могу предложить вариант сравнительно постепенного восстановления, хотя и эта перспектива может реализоваться в широком диапазоне вариантов благодаря неопределенности прогнозов (да, как говорится, на этом денег не заработаешь :) – fedspeak).

На финансовом фронте, мы в разгаре процесса реструктуризации кредитных потоков и коррекции премий за риск. После недавних событий, на рынке скорее всего будут меньше полагаться на секьюритизационные рынки и больше на банки и других посредников в том, что касается кредитования. Но последние еще перестраивают свои позиции по капиталу и ликвидности, и пока не готовы существенно усилить участие на рынке кредитов. Государственные программы поддержки еще только разворачиваются и еще рано говорить об их успехе, хотя некоторые надежды имеются.

Резкий спад потребления прошлой осенью был отражен в росте личных сбережений – они сейчас составляют около 4% после того, как 3-4 года колебались около нуля. Я не удивлюсь, если они еще вырастут в ближайшие кварталы. Это также скажется на потреблении – особенно, если безработица продолжит расти; а это так и было в первые фазы восстановления многих послевоенных рецессий. Уверенность в будущем окажет критическое влияние на готовность людей тратить деньги. Прошлой осенью именно уверенность людей пострадала сильнее всего, и это может затянуть процесс восстановления.

В бизнесе, инвестиции в основные фонды резко упали, и скорее всего, останутся на низком ровне весь год. Желания начинать новые проекты пока не наблюдается. Но и здесь, уверенность может быстро вернуться, и если условия кредитования будут улучшаться, бизнес начнет вкладывать деньги в новые проекты, строительство и т.д. – то, что откладывается сейчас.

Экспорт, который был существенным двигателем экономики в последние годы, вряд ли в этот раз окажет сильную поддержку благодаря глобальному характеру кризиса. Экономическая активность в других странах, как и в США, сокращается 4-й квартал.

Хотя восстановление экономики будет, по вышеперечисленным причинам, постепенным, со временем оно наберет ход. По мере улучшения ситуации на кредитных рынках, свое слово скажет и проводимая сейчас монетарная политика. Спрос начнет расти, текущие тенденции перевернутся вспять, и в конечном счете экономика вернется к более нормальной занятости – как трудовых ресурсов, так и производственных мощностей .

Перспективы инфляции

Если, как я описал, восстановление будет постепенным, инфляция должна оставаться умеренной. Для этого должны сохраняться долгосрочные стабильные инфляционные ожидания в обществе. С учетом этого, имеются риски как в сторону роста инфляции, так и в сторону роста дефляции.

С одной стороны, мы не можем исключить того, что ухудшение экономических условий приведет к сильному падению цен, снижению заплаты, и к появлению дефляционных ожиданий. Существенное снижение цен приведет к росту эффективной процентной ставки, что еще более затруднит восстановление. Более того, риск дефляции может привести к тому, что экономическая активность будет недостаточна, чтобы двинуться по описанному мной пути. В этих условиях ФРС будет искать пути ослабления финансового давления и стимулирования потребления.

С другой стороны, действия ФРС по ослаблению условий кредитования привели к громадному росту активов и банковских резервов. Некоторые комментаторы высказывают свою озабоченность тем, что, если программы стимулирования не будут своевременно свернуты, это приведет к резкому скачку инфляции. Как я сказал, краткосрочные перспективы скорее в пользу дефляции или низкой инфляции, но мы готовы к мерам, чтобы не допустить такого скачка. Мы твердо намерены и готовы действовать так, чтобы сохранять ценовую стабильность, и у нас есть инструменты, чтобы поглотить излишки резервов и поднять процентные ставки, когда это будет необходимо. Мы работаем в тесном контакте с Министерством финансов, чтобы принять законодательство, которое добавит эффективных инструментов в наш арсенал, когда придется сворачивать те чрезвычайные меры стимулирования, которые мы предприняли .

Заключение

Суммируя, скажу, что неопределенность по поводу перспектив экономики довольно значительна. Дорога, которой пойдет экономическое восстановление, будет зависеть от того, как быстро финансовые рынки будут воспринимать меры стимулирования; в конце концов, мы находимся в беспрецедентной ситуации, и очень трудно предсказать, как все пойдет. Но в конце концов, наша финансовая система будет еще прочнее. И рынки, и регуляторы продолжат прессинг финансовых фирм, чтобы те уменьшали леверидж и искали более надежные источники ликвидности, а фирмы будут обеспечены стимулами искать более эффективные цены, эффективнее контролировать риски и управлять ими. Совершенствование системы регулирования создаст более стабильную финансовую систему. Кроме этого, экономика окрепнет. Компании усилят эффективность своих операций. Увеличившаяся доля сбережений, при прочих равных условиях, создаст базу для инвестиций и позволит заместить иностранные инвестиции внутренними, что даст возможность построить более устойчивую международную инвестиционную позицию страны. Экономика США доказывала много лет свою гибкость и устойчивость, восприимчивость к инновациям и производительность – качества, которые позволяют ей восстанавливаться после серьезных экономических потрясений. И я уверен, что и сейчас мы полностью преодолеем нынешний кризис.

Наверх